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回顾年，在货币政策宽松力度放缓、财政政策宽松趋势加强的总体政策背景下，宏观经济增速基本符合此前预期，并不断进行转型创新发展，但同时也导致了金融市场风险的累积。展望年，全球保守主义横行，逆全球化趋势愈演愈烈，全球经济复苏进一步失衡。在复杂的国际经济形势下，润成和您一起秣马厉兵，迎接新的挑战。

中国：纷纷暮雪下辕门，风掣红旗冻不翻

（一）经济稳中求进，整体形势积极向好

1月20日，国家统计局公布了年我国国民经济运行的最终成绩单。年全年国内生产总值亿元，按可比价格计算，同比增长6.7%，增速继续下滑，创下26年来的新低，但下滑趋势已经明显放缓。

图1我国GDP和GDP增速

（-年）

资料来源：wind、润成家族办公室。

1、经济三驾马车不停蹄，经济企稳有动力

1-12月份，全国固定资产投资(不含农户)亿元，同比增长8.1%。特别是民间投资，1-12月份民间投资亿元，增长3.2%，占全部投资的比重为61.23%。全年社会消费品零售总额亿元，同比增长10.4%，我国进出口总值24.33万亿元人民币，同比下降0.9%。其中，出口13.84万亿元，下降2.0%；进口10.49万亿元，增长0.6%；贸易顺差3.35万亿元，缩小9.1%。

图2我国固定资产投资（-年）

资料来源：wind、润成家族办公室。

2、价格指数现春意，通货紧缩得到缓解

全年居民消费价格（CPI）同比上涨2.0%，较年增加了0.6个百分点；工业生产者出厂价格（PPI）同比下降1.4%，降幅比年收窄了3.8个百分点，CPI与PPI的走势整体较年有所改善。

图3我国CPI、PPI增速

（-年）

资料来源：wind、润成家族办公室。

3、社会货币供给量有效控制，实体经济得到大力支持

截止年12月末，广义货币(M2)余额.01万亿元,较年末增加11.3%，增速有所放缓；全年人民币贷款增加12.65万亿元，外币贷款减少亿美元。年社会融资规模增量为17.8万亿元，比上年多2.4万亿元，其中对实体经济发放的人民币贷款增加12.44万亿元，同比多增1.17万亿元。

图4货币供给量（M2）、M2增速

（-年）

资料来源：wind、润成家族办公室。

总体来看，年经济运行态势符合此前预期，虽然经济增速一再放缓，但供给侧改革开始发挥政策效果，经济增长新旧动力权重此消彼长，在全球经济复苏整体低迷的背景下，对我国经济的基本面预期保持乐观。

（二）经济转型进入深水区，结构性风险不容忽视

纵观年中国宏观经济发展，由于制度以及市场的不完善、经济结构上的缺陷，导致我国经济转型过程中隐藏着结构性风险。

1、以“三去一降一补”为重点的供给侧改革政策效果并未完全发挥，预期目标的实现仍旧需要时间

行政思维主导的去库存与去产能在实践过程中甚至产生了一系列副作用，导致如大宗商品价格逆市上涨等问题，对宏观经济的整体稳定性带来冲击。

2、调控政策趋向收紧，资金供给出现不足，房地产市场腹背受敌

年上半年，我国房地产市场持续走热，量价齐涨，尤其是北上广深等一线城市，房地产价格普遍上涨30%以上。年10月，政府出台房地产调整政策，抑制了此前房地产市场的过快增长，中国房地产市场由盛夏转向寒冬，房地产投资增速下滑，同时，银行配合房地产调控政策，严格控制资金流向，房地产市场受到政策和资金的两面夹击，房地产投资的风险正在加大。

3、金融市场再现乱象，系统性风险不断累积

年A股市场继续“跌”宕起伏，全年指数呈现下跌态势，股灾的后续影响仍在延续。新兴金融创新产品良莠不齐，金融诈骗、产品违约等事件层出不穷，金融市场再现乱象。同时，在宏观经济增速放缓背景下，金融风险正在快速显性化，尤其是对我国的商业银行而言，未来很可能将要承受较大的坏账压力，造成整个金融体系系统性风险的累积。

润成认为，年中国经济总体上逐步企稳，随着政策改革力度不断加大，经济增长新动能正在形成，但同时也要注意经济转型中的结构性风险，资产安全性问题不容忽视。

国际形势展望：溪云初起日沉阁，山雨欲来风满楼

根据IMF于发布的《世界经济展望》显示，预计年全球经济增速为3.4%，年为3.6%，较此前预期小幅上调。其中因预计特朗普将实施扩张性货币政策，因此将年美国经济增速上调至2.3%。而由于我国政府持续出台刺激计划，将年我国经济增速上调至6.5%。从全球因素和各国特有的发展情况表明，年全球经济还会在曲折的道路上复苏，下行风险依旧存在，发达国家与新兴发展中国家的复苏进程还将呈现不平衡的态势。相较于年，预计年全球经济复苏总体将呈疲弱和不稳定状态。

美国的投资和就业持续恢复，经济保持复苏态势，但收入分配差距大、消费增长不及预期。其国内的保护主义、民粹主义浪潮涌动，总统换届对其政治经济政策的影响较大，经济复苏进程的不确定因素较多。英国“脱欧”使其与欧盟成员国未来的贸易和金融关系变得不明确，对欧洲的投资和就业产生了抑制作用。移民问题催生了欧洲的民族情绪，离心政治力量扩大阻止了结构性改革进程，使欧洲经济前景低迷，不确定性增大。日本经济尚未摆脱日元升值、通缩等因素的拖累。

中国、印度等新兴国家经济复苏态势总体好于发达经济体，但基础仍不稳固，下行风险依旧存在，经济转型能够发挥效果依旧存在变数。俄罗斯、巴西等依靠资源出口的新兴市场国家主权风险较高，受新能源产品不断开发、国际大宗商品价格剧烈波动等因素的影响，这些国家经济的未来前景并不乐观。

润成预计，年全球经济正在遭遇“去全球化”逆风，各种贸易保护、贸易壁垒趋向增强，国际贸易环境不容乐观。发达经济体总体增长将继续回升，但全球政策风险将大幅提高，这是保守主义、民粹主义与人口结构变化不利、生产率增长疲软等因素共同作用的结果。新兴发展中经济体经济复苏将继续分化，但由于大型新兴市场经济体和石油出口国的前景减弱，其长期增长预期普遍趋于悲观。在大宗商品价格下跌、流向新兴市场资本减少、新兴市场货币面临压力以及金融波动加剧的环境下，经济的下行风险依旧存在，特别是对于新兴市场和发展中经济体。

中国：笔落惊风雨，改革塑新生

（一）经济下行压力依旧存在，经济发展加速转型

年，中国经济仍将继续受制于外部需求低迷与内部产能过剩。全球需求仍在复苏，出口上行空间极其有限；消费需求潜力最大，结合财政定向发力，或成年稳增长的重要抓手；通缩风险逐渐消退，CPI与PPI走势逐渐趋于平稳。润成预计，年中国经济或将触底反弹，经济发展出现新亮点，但仍将存在着下行风险，保守估计国内生产总值将增长6.5%左右，具体表现：

1、固定资产投资是稳定经济增长的关键因素

根据目前的房地产的政策环境、资金到位情况、库存变化、销售现状，预计年房地产投资将继续回落，特别是中央经济工作会议特别指出要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位，因此可以预判，年房市将会难以持续16年行情，整体增速预计维持在3%左右。在制造业方面，重化工业产能过剩将继续抑制这些行业的投资增长，而消费需求稳定、政府投资意愿加强等因素将提高消费型制造业的投资力度。

总体来看，中国投资增速将呈现稳中略降的态势，润成预计年固定资产投资将增长7.9%左右，其中制造业投资增速将会达到4%左右。我国的基础设施投资还有较大空间，尤其在生态保护和城市内部基建投资方面，具有较大投资潜力。

图5我国固定资产投资（不含农户）年增速

（-年）

资料来源：wind、润成家族办公室。

2、“逆全球化”冲击我国外贸出口

从国际环境看，全球经济还未走出国际金融危机后的深度调整期，主要经济体复苏进程不平衡，全球经济总体看仍然存在变数，未来主要经济体货币政策走向等不确定因素增大，尤其是民粹主义、去全球化和保护主义在西方世界渐有横行态势，逐渐成为影响全球经济复苏的重大风险，地缘政治和社会不稳定性增加，金融领域潜在风险仍在积聚。预计年中国净出口增速维持在-3%左右。

图6中国进出口同比增速（%）

资料来源：国家统计局、润成家族办公室。

3、消费增速放缓，但层次将逐步提高

尽管目前全球经济不给力，中国经济也进入发展新常态，但随着居民可支配收入高于GDP增长，中国消费市场前景广阔，但考虑到我国消费增速连续多年大幅超过GDP增速及消费总额基数等因素，预计年消费增速进一步放缓，全年社会消费品零售总额增速预期维持在9.5%～9.7%。从消费结构来看，随着居民收入水平提高，消费结构不断升级，向着更高层次转变，其中服务消费占比将逐渐扩大，服务业前景可期。

4、低通胀局势得到扭转，价格指数回复平稳区间

通货膨胀形成机制结果显示，产出缺口、通胀预期、农产品价格、输入性因素仍然是影响中国价格的主要因素，其中，通胀预期影响最大，农产品价格次之，产出缺口率再次之，输入性因素影响最小。通货膨胀预期低和产出负缺口将加剧工业生产领域的通缩压力，工业品价格低迷还要持续相当长时间。消费品价格更多地反映在农产品价格的波动和服务价格的温和上升上，居民消费价格会温和上涨。预计年CPI将上涨2.5%左右，PPI将下跌1.2%左右。

（二）财政政策更加有效，货币政策保持稳健

目前，我国经济下行的关键症结在于实体经济对资金的吸引力不足。在加强供给侧结构性改革的背景下，年宏观调控将继续倚重于财政政策定向发力，有效提升新经济的投资回报率，并在托民生和其他消费刺激政策上有所着重。货币政策将转变此前降准降息的政策“套路”，采用更多的价格型政策工具调控市场资金成本，其中灵活缓解银行的资金结构问题仍将是货币政策的发力点。

年的财政政策会更加积极有效，预算安排要适应推进供给侧结构性改革、降低企业税费负担、保障民生兜底的需要。年货币政策将更加强调稳中趋紧，伴随美国经济不断复苏，美联储加息预期日益强烈，人民币贬值压力和资金外流压力明显上升，将会压缩货币政策空间和弹性。国内CPI，PPI不断回暖，也使得大规模货币政策刺激概率降低。

润成预计年我国新增贷款与社会融资规模将分别增长12.5%与10.8%，而直接融资占比有望继续提高，M2增速保持在12%左右。预计年我国财政赤字率也将扩大至3.5%左右，趋紧的货币政策和宽松的财政投放将共同助力供给侧改革。

（三）汇率改革，曲折前行

随着人民币汇率改革不断深入，汇率变动更多参考一篮子货币，人民币兑美元汇率的波动幅度将进一步加大，受到国际市场“黑天鹅”事件的影响，人民币短期波动幅度将较大，但长期来看，我国经济复苏势态明显，经济基本面趋于乐观，长期汇率依旧稳定。考虑到一系列国内外约束条件及美元进入加息周期等因素，润成预计年在岸人民币对美元汇率短期内将突破7.关口，且走势上呈“阶梯式”下行特征，并在7.关口企稳回升。

年主要经济指标预测值

根据对主要宏观经济指标的预测，以及社会各界对中国经济下行形成了普遍预期，兼顾当前与长远，润成对-年经济社会发展主要目标做出以下判断：

图7-主要经济指标的预测（单位：%）

资料来源：润成家族办公室、Wind。

润成认为，国际经济缓慢复苏、国内经济发展仍旧存在变数、美元进入加息周期、保守主义开始横行等诸多因素的叠加，年中国经济仍然存在着下行压力，去产能、调结构依旧是经济改革的主旋律，但也必须看到，在改革力度强化背景下，经济调整效果逐步显现，产业结构不断优化，新兴产业替代传统产业，技术驱动代替要素驱动正在成为未来中国经济增长的新引擎。

润成：不为浮云遮望眼，吹尽狂沙始到金

基于以上对年宏观经济形势分析，经济结构调整、产业转型仍将是年经济发展的主旋律，供给侧改革力度有待进一步发力，去杠杆、化产能等结构性风险仍将持续，经济改革正处在攻坚阶段，预计年会有更多的措施出台。

润成预计：

（一）全球经济缓慢复苏，通胀曲折上涨。在美元继续升息后，全球流动性格局重塑，新兴市场资本外流问题严重。中国经济结构调整需要加速提效，经济下行压力仍旧可以承受。

（二）供给侧改革概念（煤炭、有色、钢铁等）、科技类、环保类等板块权益资产或有投资机会。

（三）因石油等大宗商品供求失衡格局将在相当长的时期内难以改变，加上美元走强、新兴经济体结构改革，将促使石油等大宗商品价格中枢将继续下移，维持低位震荡。

（四）债市经过长达两年的牛市，目前期限利差与信用利差均处于低位，年二者收窄的空间有限，但广义基金规模扩张对信用债仍有旺盛需求。润成预计年中高等级信用债的信用利差将继续保持低位，低等级信用债受经济下行以及信用风险事件的影响存在局部风险。

随着全球经济市场不确定性增多，在错综复杂的金融环境下，润成年大类资产配置策略建议如下：

（一）配置避险资产

年美元进入强势周期，欧元、英镑波动性将加大，日元具有持续的贬值预期，加之“黑天鹅”事件增多，全球经济风险加大。全球经济乱世中，现金为王、避险为主。润成建议投资者加大美元、黄金的配置比例。

（二）适当配置权益类资产

供给侧改革不断发力将为权益资产投资带来新曙光，权益类投资市场机会增加。润成建议投资者可以着重